Объем рынка частного кредитования, на котором специализированные небанковские финансовые организации, такие как инвестиционные фонды, кредитуют корпоративных заемщиков, в прошлом году превысил 2,1 триллиона долларов США во всем мире по размеру активов и зарезервированного капитала. Около трех четвертей этого объема пришлось на США, где его рыночная доля приближается к доле синдицированных кредитов и высокодоходных облигаций.
Этот рынок возник около трех десятилетий назад как источник финансирования для компаний, которые являются чрезмерно крупными по размеру или риску для коммерческих банков, но при этом их размер слишком мал, чтобы привлекать заемные средства на рынках торгуемого капитала. За последние несколько лет он быстро вырос, поскольку такие характеристики, как скорость, гибкость и внимательное отношение к клиентам, были положительно оценены заемщиками. Институциональные инвесторы, такие как пенсионные фонды и страховые компании, охотно инвестировали в фонды, которые предлагали более высокую доходность и меньшую волатильность, хотя и были неликвидными.
Рынок частного корпоративного кредитования обеспечил значительные экономические выгоды благодаря предоставлению долгосрочного финансирования корпоративным заемщикам. Однако перемещение этого кредитования из сегмента регулируемых банков и более прозрачных рынков торгуемого капитала в сторону более непрозрачной сферы частного кредитования создает потенциальные риски. Оценка стоимости проводится нечасто, качество кредитов не всегда ясно или доступно для оценки; кроме того, трудно понять, как могут накапливаться системные риски, учитывая не всегда ясные взаимосвязи между частными кредитными фондами, фондами прямых инвестиций, коммерческими банками и инвесторами.
На сегодняшний день непосредственные риски, угрожающие финансовой стабильности, обусловленные частным кредитованием, представляются сдержанными. Однако, если оно продолжит расти быстрыми темпами в условиях ограниченного надзора, то имеющиеся факторы уязвимости могут перерасти в системный риск, угрожающий всей финансовой системе, учитывая непрозрачный и весьма взаимосвязанный характер этой экосистемы.
В нашем Докладе по вопросам глобальной финансовой стабильности за апрель 2024 года мы выявили ряд уязвимых мест [ссылка].
Во-первых, компании, заимствующие на рынке частного кредитования, как правило, меньше по размеру и имеют более высокий уровень задолженности, чем их контрагенты, имеющие синдицированные кредиты или эмитирующие торгуемые облигации. Поэтому они более уязвимы к повышению процентных ставок и к экономическим спадам. Как показывает наш анализ, в результате недавнего повышения ключевых процентных ставок расходы на выплату процентов у более чем трети заемщиков в настоящее время превышают их текущие доходы.
В условиях быстрого роста частного кредитования в последнее время резко возросла конкуренция между банками за крупные сделки. Это, в свою очередь, подтолкнуло поставщиков частных кредитов к размещению капитала, что повлекло за собой снижение стандартов оценки заемщиков и ослабление условий выдачи кредитов, — признаки, которые уже отмечались органами надзора.
Во-вторых, кредиты частного рынка редко обращаются на рынке, поэтому их стоимость нельзя оценить по рыночным ценам. Альтернативным подходом является частая корректировка их стоимости с учетом рыночной стоимости, но это происходит лишь ежеквартально с использованием моделей оценки риска, при этом их стоимость может быть устаревшей, а их оценка — носить субъективный характер в разных фондах. Как показывает наш анализ, в котором частные кредиты сравниваются с синдицированными кредитами (регулярно торгуемыми на более ликвидном и прозрачном рынке), несмотря на более низкое кредитное качество, частные кредитные активы, как правило, меньше теряют в стоимости в периоды стресса.
В-третьих, несмотря на то что уровень заемных средств частных кредитных фондов представляется низким, учитывая отсутствие данных, серьезную озабоченность представляет возможный многоуровневый скрытый леверижд в экосистеме частного кредитования. Леверидж также используется как структурами, инвестирующими в такие фонды, так и самими заемщиками. Такой многоуровневый леверидж затрудняет оценку потенциальных системных факторов уязвимости этого рынка.
В-четвертых, в экосистеме частного кредитования участники, по-видимому, тесно взаимосвязаны между собой. В то время как банки в совокупности, по-видимому, не имеют существенных открытых позиций на рынке частного кредитования (по оценкам Федеральной резервной системы, объем заимствований фондов частного кредитования в США составил менее 200 млрд долларов США, что составляет менее 1% от активов банков США), у некоторых банков отмечается высокая концентрация рисков в этом секторе. Кроме того, отдельная группа пенсионных фондов и страховых компаний все глубже вовлекается в фонды частного кредитования, значительно увеличивая свою долю вложений в эти менее ликвидные активы. К ним относятся компании по страхованию жизни, находящиеся под влиянием фондов прямых инвестиций, о чем идет речь в недавнем отчете.
Наконец, несмотря на то что риски ликвидности сегодня кажутся сдержанными, растущее присутствие участников, ориентированных на розничных клиентов, может изменить эту оценку. Частные кредитные фонды прибегают к долгосрочному замораживанию капитала и накладывают ограничения на погашение инвесторами активов, чтобы привести горизонт инвестирования в соответствие с базовыми неликвидными активами. Однако новые фонды, ориентированные на индивидуальных инвесторов, могут иметь более высокие риски погашения активов. Несмотря на то что инструменты управления ликвидностью — такие как «окна» для выведения капитала и фиксированные периоды погашения активов — могут смягчить эти риски, они не прошли проверку в условиях массового изъятия средств.
В целом, несмотря на то что эти факторы уязвимости в настоящее время не представляют системной угрозы для финансового сектора в целом, они могут и далее нарастать, что может иметь последствия для экономики. В случае серьезного экономического спада кредитное качество может резко ухудшиться, спровоцировав дефолты и значительные убытки. В условиях отсутствия прозрачности оценка таких потерь будет осложнена. Банки могут ограничить кредитование частных кредитных фондов, розничные фонды могут столкнуться с крупными погашениями, а у частных кредитных фондов и их институциональных инвесторов могут возникнуть проблемы с ликвидностью. Значительная степень взаимосвязанности между участниками может повлиять на ситуацию на публичных рынках, поскольку страховым компаниям и пенсионным фондам, возможно, придется продавать более ликвидные активы.
Если стресс на рынках частного кредитования повлечет за собой отказ от кредитования компаний, то в совокупности эти взаимосвязи могут привести к серьезным экономическим последствиям. Существенные пробелы в данных осложняют проведение мониторинга таких факторов уязвимости на финансовых рынках и в организациях, а это может обернуться задержкой надлежащей оценки рисков со стороны директивных органов и инвесторов.
Последствия для экономической политики
Чрезвычайно важно более бдительно подходить к регулированию и надзору в целях мониторинга и оценки рисков на этом рынке.
· Органам власти следует рассмотреть вопрос о более активном надзорном и регуляторном подходе к частному кредитованию, уделяя особое внимание мониторингу и управлению рисками, левериджу, взаимосвязанности и концентрации рисков.
· Органам власти следует укреплять межотраслевое и трансграничное сотрудничество для устранения пробелов в данных и обеспечения большей согласованности оценок рисков в различных финансовых секторах.
· Органам регулирования следует совершенствовать стандарты отчетности и сбора данных, чтобы более внимательно отслеживать рост частного кредитования и его последствия для финансовой стабильности.
· Органам регулирования рынка ценных бумаг следует уделять пристальное внимание рискам, связанным с ликвидностью и поведением участников в частных кредитных фондах, особенно розничных, которые могут столкнуться с более высокими рисками погашения активов. Регулирующим органам следует выполнять рекомендации по моделированию продуктов и управлению ликвидностью, разработанные Советом по финансовой стабильности и Международной организацией комиссий по ценным бумагам.
Этот блог основан на главе 2 апрельского «Доклада о глобальной финансовой стабильности» 2024 года, озаглавленной «Рост частного кредитования и связанные с ним риски».
