Les déclarations de fin de mission

Mission au Canada pour les consultations de 2011 au titre de l’article IV: exposé des conclusions

le 31 octobre 2011

Ce texte présente l’évaluation préliminaire faite par la mission qui s’est rendue au Canada pour les consultations de 2011 au titre de l’article IV. La croissance de l’économie canadienne est devenue plus modérée après le vif redressement qui a suivi la crise. Les perspectives sont globalement favorables dans un scénario de référence, mais des risques de décélération de l’activité existent en raison de la dégradation de la conjoncture économique extérieure. Les entretiens de politique économique ont porté, d’une part, sur la stratégie à suivre pour faire face à l’environnement extérieur difficile et aux facteurs de vulnérabilité intérieurs qui pèsent sur les bilans tout en mettant progressivement fin aux mesures de relance macroéconomique, et, d’autre part, sur l’avancement du programme de réforme réglementaire.

Contexte et perspectives

1. Après un vif redressement au lendemain de la crise, la croissance économique du Canada est devenue plus modérée. Grâce à la riposte décisive des autorités, à la résistance du secteur financier et au niveau élevé des prix des produits de base, la croissance économique a été bien supérieure à son potentiel en 2010. L’inflation sous-jacente est restée contenue, une partie des capacités productives étant encore inemployée. L’incertitude qui entoure les perspectives et la stabilité des anticipations d’inflation ont conduit la Banque du Canada à maintenir son taux directeur à 1 % depuis septembre 2010. Le déficit des paiements courants demeure relativement élevé, à quelque 3 % du PIB, ce qui tranche nettement avec les excédents des années antérieures à la crise, en raison de la faiblesse persistante des exportations en volume après la crise. L’activité a reculé au deuxième trimestre 2011, malgré la résistance de la demande intérieure, ce qui s’explique surtout par des facteurs transitoires (perturbation des approvisionnements après le tremblement de terre au Japon et incendies gênant les exportations de matières premières).

2. Le scénario de référence à moyen terme est dans l’ensemble favorable, mais les risques de décélération dominent en raison d’une conjoncture extérieure difficile. En dépit d’une forte incertitude à court terme, les indicateurs récents signalent une reprise modeste au second semestre. Nous projetons une croissance annuelle de 2 % en moyenne en 2011 et 2012, limitée par la faiblesse de la demande chez les partenaires commerciaux, la vigueur du dollar canadien et l’ajustement budgétaire. L’investissement devrait continuer à augmenter en pourcentage du PIB, alors que la consommation privée serait relativement modérée. D’importants risques de ralentissement subsistent : vents contraires d’origine externe liés aux retombées des turbulences sur le marché financier européen, affaiblissement de l’économie des États-Unis et baisse des prix des matières premières dans un scénario de repli général de l’activité. L’incidence à l’intérieur du pays de chocs externes prononcés pourrait être amplifiée par le niveau élevé de la dette des ménages et des prix immobiliers. En revanche, l’effet de chocs tels qu’une baisse des prix des produits de base pourrait être amorti par une dépréciation du taux de change.

3. Dans ce contexte, la mission considère que les priorités de politique économique du Canada sont les suivantes :

i. Gérer la transition vers une orientation neutre de la politique macroéconomique et poursuivre les réformes nécessaires pour répondre aux défis budgétaires à long terme, tout en restant souple compte tenu du risque accru de répercussions financières internationales préjudiciables.

ii. Traiter les problèmes posés par l’endettement élevé des ménages dans un contexte de fermeté des prix immobiliers et de perspectives économiques incertaines.

iii. Continuer à appliquer le programme de réformes internes et internationales dans le domaine de la réglementation et de la supervision financières.

Mettre fin aux mesures exceptionnelles de soutien à l’activité dans un contexte d’intensification des risques externes

4. Dans notre scénario de référence, une politique monétaire accommodante restera appropriée pendant un certain temps en raison de la stabilité des anticipations d’inflation, de l’existence de capacités inemployées, du freinage budgétaire à venir et de risques externes accrus. Une marge subsiste pour assouplir encore la politique monétaire en cas d’affaiblissement de l’économie et la Banque du Canada doit se tenir prête à réagir rapidement à un resserrement éventuel de la liquidité dans un scénario d’aggravation des turbulences financières internationales, en redéployant les instruments qu’elle a utilisés avec succès pendant la crise. Si, en revanche, la reprise s’accompagnait d’une nouvelle progression des prêts immobiliers stimulés par le bas niveau des taux d’intérêt, le gouvernement pourrait être amené à durcir la politique macroprudentielle (par exemple en modifiant de nouveau les modalités de garantie de ces prêts). De manière plus générale, le ciblage de l’inflation a été utile à l’économie canadienne et nous attendons avec intérêt les conclusions de l’examen en cours de l’accord sur la maîtrise de l’inflation, qui donne l’occasion de tirer les leçons de la crise.

5. La politique budgétaire s’oriente à bon escient vers le rééquilibrage des comptes après l’application d’un programme de relance efficace. Le gouvernement fédéral est le premier à faire des efforts sur ce plan, puisqu’une réduction significative du déficit budgétaire est envisagée en 2011et 2012, notamment en mettant fin aux mesures de relance. En ce qui concerne les gouvernements provinciaux et locaux, nous prévoyons un déficit à peu près stable en 2011, au vu des données du premier semestre, et une certaine diminution en 2012. Globalement, les services du FMI prévoient une baisse du déficit des administrations publiques de l’ordre de 1 % du PIB en 2012 (qui amputerait la croissance économique d’à peu près ½ point de pourcentage), ce qui est conforme à notre scénario de référence caractérisé par la résistance de la demande interne et l’augmentation du déficit des paiements courants.

6. Dans un environnement économique mondial incertain, la politique macroéconomique devrait réagir avec souplesse aux changements significatifs de perspectives. Nous considérons qu’en cas d’essoufflement de la reprise, surtout si la demande extérieure fléchit, la première ligne de défense doit consister à laisser jouer pleinement les stabilisateurs budgétaires automatiques et à abaisser le taux d’intérêt directeur. Si les perspectives concernant la demande intérieure devaient sensiblement se détériorer, il y aurait une marge pour assouplir l’orientation budgétaire par rapport à ce qui est prévu et une des mesures de relance temporaires pourraient devenir appropriées dans un scénario de forte décélération; il faudrait néanmoins maintenir les projets de rééquilibrage budgétaire à moyen terme.

7. Nous soutenons l’objectif des autorités consistant à rétablir une situation budgétaire plus saine à moyen terme. Cela est nécessaire pour placer la dette publique brute et nette sur une trajectoire de baisse en pourcentage du PIB, ce qui mettra les finances publiques dans une meilleure position pour répondre aux pressions à long terme sur les dépenses liées au vieillissement de la population et à la hausse des coûts des soins de santé.

• Les projets de redressement budgétaire du gouvernement fédéral, qui visent à rétablir l’équilibre budgétaire en 2015–16, s’appuient sur l’expiration des mesures de relance, sur une stricte limitation de la progression des dépenses courantes et sur une hausse des recettes à la faveur de l’expansion. Le plan d’action pour la réduction du déficit devrait trouver d’autres moyens de réaliser des économies, ce qui contribuera à la réalisation des objectifs à moyen terme.
• Les gouvernements provinciaux ont formulé des projets ambitieux pour équilibrer leurs budgets au cours des prochaines années, qui complètent ceux du gouvernement fédéral. Dans la mesure où ces projets misent beaucoup sur la modération des dépenses au titre de grands programmes, il serait utile de préciser les mesures envisagées pour atteindre ces objectifs ambitieux de manière à donner plus de transparence et de crédibilité à ces projets.
• Le gouvernement fédéral et les provinces devront mener une action concertée pour relever les défis budgétaires à plus long terme résultant de l’augmentation des coûts des soins de santé et de l’effet du vieillissement de la population. À cet égard, le réexamen des transferts du gouvernement fédéral aux provinces, qui doit être achevé avant 2014–15, pourrait s’avérer opportun. La communication d’informations régulières et complètes sur la viabilité budgétaire à tous les échelons publics contribuerait aussi à la formation d’un consensus à propos de la nécessité de réformes. Sur ce point, les récentes études de viabilité budgétaire réalisées par le DPB constituent un premier pas important.

Limiter les risques découlant du niveau élevé de l’endettement des ménages et des prix immobiliers

8. Face aux risques macroéconomiques créés par le niveau élevé de l’endettement des ménages et des prix immobiliers, les autorités ont adopté à juste titre des mesures macroprudentielles pour freiner le développement des emprunts immobiliers. Le rapport entre la dette des ménages et leur revenu disponible est à un niveau record et divers indicateurs laissent penser que, dans certaines régions, les prix des logements dépassent les niveaux correspondant aux paramètres économiques fondamentaux. Les autorités ont réagi en durcissant les normes d’assurance des prêts hypothécaires, notamment par l’augmentation de l’apport initial minimum, la réduction de la période maximum d’amortissement et l’obligation pour tout emprunteur de démontrer qu’il peut assumer un emprunt hypothécaire calculé au taux fixe à cinq ans, même s’il choisit un emprunt à court terme ou à taux variable. Ces mesures, conjuguées à l’incertitude croissante suscitée par les turbulences sur les marchés financiers mondiaux, ont ralenti la progression du crédit immobilier; elles pourraient freiner à l’avenir le rythme d’endettement des ménages et modérer les prix des logements.

9. Si l’endettement des ménages et les prix des logements continuaient à augmenter beaucoup plus vite que le revenu disponible, de nouvelles mesures macroprudentielles pourraient s’imposer pour éviter un ajustement plus perturbateur à l’avenir. Une correction du marché immobilier — déclenchée par exemple par un choc externe entraînant des pertes d’emplois significatives et/ou une forte chute des prix d’actifs — pèserait sur la consommation (notamment par le jeu des effets de patrimoine) et sur l’activité dans la construction. La proportion importante des prêts immobiliers à quotité élevée assurés par la Société canadienne d’hypothèques et de logements (SCHL) et la garantie apportée par le gouvernement aux assureurs privés atténueraient l’incidence d’une augmentation des défauts de remboursement sur les établissements financiers, mais cela pèserait sur les finances publiques. Pour réduire ces risques, il serait possible de prendre des mesures telles que l’augmentation de l’apport initial pour les nouveaux emprunts immobiliers et un durcissement supplémentaire du plafond applicable au ratio service de la dette/revenu. Le maintien d’une supervision stricte des établissements financiers garantirait aussi l’application de critères prudents et le respect de la réglementation existante.

La stabilité financière – appliquer le programme de réforme réglementaire

10. Le secteur bancaire canadien est bien contrôlé et solide. La rentabilité s’est redressée parallèlement à la qualité des actifs. Le rendement moyen des fonds propres est élevé, à quelque 15 %, en raison de la croissance du volume de prêts et du faible niveau des arriérés de remboursement. Les banques sont bien capitalisées en vue du passage aux règles de Bâle III et les autorités appliquent des critères prudentiels exigeants et des contrôles rigoureux. Les tests de résistance qu’elles ont conçus font apparaître des pertes gérables pour le système financier dans le cadre de scénarios défavorables, y compris en cas de baisse significative de la capacité des ménages à honorer leurs dettes. En cas d’aggravation des turbulences financières internationales liées au problème de la dette souveraine en Europe, la principale source de tension pour les banques canadiennes serait sans doute un moindre accès au financement de gros sur les marchés plutôt que les expositions directes aux pays européens, ce qui souligne la nécessité de disposer par prudence de volants de liquidité. L’organisation institutionnelle du Canada se prête à une réaction coordonnée des autorités, comme l’a montré leur attitude proactive pendant la crise.

11. Pourtant, la persistance de taux d’intérêt bas pendant une longue période pourrait pénaliser les établissements financiers. Dans ce scénario, les agents économiques pourraient être encouragés à trop emprunter et les banques à prendre des risques excessifs, d’où la nécessité de maintenir une supervision stricte. Certes, le secteur des assurances est bien capitalisé et couvert, mais une période prolongée de bas taux d’intérêt pèserait sur sa rentabilité. Les niveaux de fonds propres du secteur sont largement supérieurs aux normes requises et les bilans sont activement couverts contre les risques de taux d’intérêt, de cours des actions et de change. Les compagnies d’assurance ont réagi au risque de la persistance de taux faibles en redéployant une partie de leur portefeuille vers des titres à revenu non fixe ainsi qu’en changeant leurs stratégies de prix et la gamme de produits offerts, mais cela pourrait s’avérer insuffisant pour empêcher une baisse de la rentabilité si les taux d’intérêt restent bas. La persistance de cette configuration des taux faible et de forte volatilité poserait aussi des problèmes de solvabilité aux fonds de pension à prestations définies. Bien qu’ils aient adopté des stratégies pour réduire l’asymétrie des échéances dans leurs bilans, leurs gestionnaires pourraient être obligés de prendre des mesures telles que le relèvement des primes pour réduire le risque de sous-financement.

12. Le programme de réformes financières internationales et nationales du Canada progresse. Les autorités canadiennes mettent progressivement en œuvre leur plan d’action pour adopter les règles de Bâle III en matière de fonds propres et de liquidité selon le calendrier prescrit par le Comité de Bâle sur le contrôle bancaire, notamment la publication d’instructions réglementaires concernant les fonds propres d’urgence en cas de non-viabilité et le passage à la prise en compte des instruments non admissibles. Elles ont bien avancé dans la mise au point de plans de redressement et de règlement ordonné pour les plus grandes banques du pays — élément essentiel du dispositif de résolution des crises. L’établissement d’une contrepartie centrale pour les marchés d’accords de rachat est en bonne voie, de même que la compensation centralisée des dérivés de gré à gré, ce qui réduira le risque de contrepartie et augmentera la transparence. Enfin, nous nous félicitons que le gouvernement ait l’intention de mettre en place en 2012 une instance nationale de réglementation des titres, car la réglementation des marchés de titres à ce niveau renforcera la supervision et enrichira un cadre institutionnel de stabilité financière déjà solide.

La mission remercie les autorités canadiennes de leur hospitalité et des entretiens très ouverts qu’elle a pu avoir avec elles.