Les déclarations de fin de mission

Conclusions de la mission des services du FMI sur la politique de la zone euro (dans le cadre des consultations de 2008 au titre de l'article IV avec les pays de la zone euro)

le 28 mai 2008

1. Dix ans après son lancement, l'union monétaire est un incontestable succès. Elle s'est étendue — l'union se prépare à accueillir un nouveau membre, la Slovaquie — et son cadre de politique macroéconomique a fait de la zone euro un espace de stabilité dans l'économie internationale. D'autre part, en dépit des inefficiences du marché du travail et de chocs de termes de l'échange considérables, les coûts de main-d'œuvre ont été maîtrisés et la croissance de l'emploi a été remarquable. L'union économique reste cependant à faire. La productivité est décevante et les disparités économiques au sein de la zone sont très sensibles. La protection relative offerte par l'euro ne doit pas distraire l'attention des défis à relever pour bâtir une union économique dynamique, qui est dans l'intérêt de tous et s'inscrit dans la destinée commune.

Perspectives économiques à court terme

2. Après avoir affiché un rythme supérieur à 2½ % en 2007, l'activité devrait enregistrer une décélération très sensible due principalement aux chocs mondiaux. La résistance accrue de l'économie de la zone euro a permis jusqu'à présent de contenir l'impact de ces chocs, comme le montre la solide croissance observée au premier trimestre 2008. Mais cet impact est appelé à s'intensifier; en particulier :

• La hausse des prix des produits de base et des denrées alimentaires érodera la consommation. Parallèlement, et même si les tendances observées divergent au sein de la zone euro, le marché immobilier freinera, globalement, l'activité dans le secteur de la construction ainsi que l'appréciation des patrimoines et les dépenses des ménages.

• Les turbulences financières mondiales ont entraîné un resserrement des conditions financières. Si les progrès appréciables ont été accomplis en ce qui concerne la reconnaissance des pertes subies par les banques et leur recapitalisation, la situation n'est toujours pas revenue à la normale sur bon nombre de marchés financiers. Les pressions que l'augmentation des primes de risque et le durcissement des normes de prêt exercent sur les entreprises et les ménages ne sont pas encore manifestes, mais elles vont considérablement augmenter au fil du temps.

• Le ralentissement de la demande mondiale fragilisera les exportations, tout comme le fera le taux de change effectif réel de l'euro, qui se situe maintenant à un niveau élevé au regard des paramètres fondamentaux à moyen terme, après avoir supporté une part disproportionnée de l'appréciation du dollar.

En conséquence, nous projetons que la croissance du PIB réel de la zone euro ralentira très sensiblement au cours des prochains trimestres. À mesure que les effets des divers chocs s'estomperont, toutefois, elle devrait s'accélérer à nouveau pour retrouver son rythme tendanciel fin 2009, ce qui se soldera finalement par un ralentissement modéré en regard des tendances historiques récentes. À ce stade, nous nous attendons à ce que la croissance annuelle moyenne soit de l'ordre de 1¾ % en 2008 et 1¼ % en 2009, ces prévisions devant être affinées dans le cadre des Perspectives de l'économie mondiale intérimaires en juillet prochain. Les risques restent importants en raison, notamment, de la poursuite des perturbations financières.

3. Si l'inflation globale a atteint des niveaux préoccupants, les effets de second tour ont été pour l'essentiel contenus. Les hausses exceptionnelles des prix des produits de base ont poussé l'indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) au-dessus de 3 %, niveau auquel il devrait se maintenir dans un avenir proche. Parallèlement, l'augmentation des coûts de main-d'œuvre a été relativement maîtrisée, ce qui a aidé à contenir la hausse de l'IPCH — produits alimentaires et énergie exclus — en dessous de 2 %. L'UEM affiche une modération des salaires en général, une inflation globale maîtrisée et des anticipations inflationnistes stables, qui attestent la forte crédibilité de la BCE, l'importance accrue accordée par les partenaires sociaux à la lutte contre le chômage, et les pressions concurrentielles de l'économie mondialisée.

Politique monétaire

4. La question essentielle, pour la politique monétaire, est d'équilibrer le risque d'un vaste mouvement d'accélération de l'inflation et la perspective d'un renforcement progressif des forces désinflationnistes générées par le ralentissement économique. À ce stade critique, beaucoup dépendra de l'évolution des coûts de main-d'œuvre à moyen terme. Selon nos projections, l'inflation ralentira progressivement pour retomber en dessous de 2 % fin 2009, mais ce sentier d'évolution s'entoure d'un degré d'incertitude inhabituel dû en particulier aux prix des produits de base et des denrées alimentaires. Pour ce qui est des coûts de main-d'œuvre, il est difficile de dire dans quelle mesure le ralentissement projeté de la demande de travail et la pression sur les marges des employeurs exerceront un effet de freinage et, ce faisant, contrebalanceront le processus de rattrapage des salaires engagé dans les segments compétitifs de la zone et la pression généralisée en faveur d'une revalorisation des salaires induite par l'accélération de l'inflation globale à court terme. Les résultats dépendront de façon cruciale du maintien d'un solide ancrage des anticipations inflationniste. Dans ces conditions, il est approprié de maintenir les taux directeurs inchangés. À plus long terme, les perspectives se modifieraient si, comme le prévoit notre scénario de référence, les indicateurs prospectifs indiquent une augmentation des capacités de production inemployées et un reflux des pressions inflationnistes.

5. Le cadre de la politique monétaire a étayé le succès de l'euro. La monnaie influe davantage sur l'inflation que certains critiques le laissent entendre, et l'analyse monétaire a prouvé qu'elle pouvait aider à comprendre les turbulences financières récentes et leur impact possible sur la croissance. L'analyse monétaire devrait donc continuer de faire partie intégrante de la stratégie monétaire de la BCE. Par rapport à d'autres facteurs économiques, toutefois, la contribution des agrégats monétaires à la prévision de l'inflation à moyen terme doit être mise en perspective. C'est pourquoi nous nous réjouissons des efforts engagés pour élargir l'analyse des déterminants de l'inflation, y compris de l'évolution des marchés financiers et des prix des actifs. Ce travail pourrait conduire à une présentation unifiée des décisions prises, qui intègre l'analyse monétaire et économique et donne par la même une idée plus claire de l'influence relative des agrégats monétaires dans l'orientation de la politique conduite.

Politique du secteur financier : les défis à relever

6. La BCE a géré la liquidité de façon opportune et proactive, et le cadre souple qu'elle a adopté s'est révélé être un stabilisateur essentiel durant les turbulences. La liste étoffée des garanties et contreparties agréées a été un avantage décisif, et les coefficients de réserves obligatoires relativement élevés mais flexibles ont fait office de mécanisme régulateur utile pour les banques. Cependant, les tensions qui s'exercent sur les bilans bancaires et les craintes d'une correction brutale du marché pour les établissements qui se heurtent à des contraintes de liquidité devraient continuer, pendant quelque temps encore, à faire obstacle à la normalisation des écarts entre taux à court et à long terme. Pour prévenir des tensions similaires à l'avenir, l'intégration financière de l'Europe, notamment celle des marchés monétaires où les transactions reposent sur des garanties, a un rôle clé à jouer. Cela nécessitera des efforts sur de nombreux fronts, mais l'intégration des systèmes de compensation et de paiement est encore plus cruciale désormais.

7. Les principes qui guideront les réformes des dispositifs de surveillance et de stabilité financières de l'UE, aux termes d'un accord récent, se démarquent des solutions traditionnelles. Les conclusions du Conseil ECOFIN (affaires économiques et financières) de l'UE engagent les autorités prudentielles nationales dans un processus qui augmentera progressivement leur responsabilité commune en ce qui concerne la stabilité financière de l'UE, conformément à l'objectif de marché financier unique poursuivi par l'Europe. C'est d'autant plus important que la faillite d'une grande institution financière transnationale (hypothèse hautement improbable) serait très difficile à gérer de façon efficiente et efficace dans le cadre des dispositifs en vigueur — et pourrait donc être extrêmement coûteuse pour l'économie. À cet égard, le récent protocole d'accord sur la gestion des crises marque une avancée significative, tout comme l'intention de renforcer les Comités des autorités de surveillance (comités de niveau 3). Il sera important de veiller à ce que ces initiatives soient mises en œuvre dans un esprit résolument multilatéral.

8. Il s'agit avant tout, maintenant, d'aligner totalement les fondements juridiques des cadres de stabilité financière nationaux sur les principes convenus, ce qui nécessitera une volonté politique affirmée. Les mesures prises en ce sens gagneraient à se concentrer sur deux fronts. Premièrement, l'introduction prévue d'une dimension européenne dans les mandats des autorités de surveillance nationales doit se concrétiser et interdire clairement la politique du « chacun pour soi », tout en instituant des conditions de responsabilité adéquates. Deuxièmement, la mise en place d'une plate-forme multilatérale pour le partage en temps réel — entre autorités de surveillance et banques centrales — des informations d'importance systémique s'impose de toute urgence et devrait inclure la BCE, étant donné le rôle des banques centrales dans l'injection de liquidité, la surveillance des systèmes de paiement et l'évaluation de la stabilité financière. Sur le moyen terme, les autorités doivent, comme elles s'y sont engagées, créer des dispositifs qui permettent de réduire au minimum les coûts d'une crise pour la collectivité et de partager les coûts budgétaires selon des critères équitables et équilibrés. Cela suppose notamment l'adoption de régimes d'insolvabilité spécifiques aux banques, qui permettent la mise en commun d'avoirs et d'engagements à l'échelle internationale.

Politique budgétaire

9. Les résultats budgétaires se sont encore améliorés dans la zone euro en 2007, mais de nouvelles épreuves se profilent. Le déficit budgétaire (corrigé des variations conjoncturelles) de la zone euro dans son ensemble a atteint son niveau le plus bas depuis trois décennies en 2007, et aucun membre de la zone ne contrevient à l'obligation de respecter le plafond de 3 % du PIB fixé par le traité de Maastricht. Cependant, l'objectif à moyen terme (OMT) d'une situation budgétaire « proche de l'équilibre ou excédentaire » n'a été atteint que par une moitié seulement des pays membres. L'autre moitié inclut presque tous les pays qui affichent une dette publique élevée. C'est inquiétant, car les dépenses liées au vieillissement démographique devraient s'accélérer peu après 2010. Il est préoccupant aussi de noter que le déficit budgétaire de certains de ces pays risque de dépasser d'ici peu la limite fixée par le traité de Maastricht. Enfin, alors qu'un certain relâchement est déjà perceptible dans les budgets pour 2008, les impulsions expansionnistes s'amplifient dans plusieurs pays.

10. Dans le contexte d'incertitude actuel, les pays ont tout à gagner à s'en tenir à une politique fondée sur des règles. La marge de manœuvre budgétaire disponible pour s'ajuster au ralentissement actuel doit donc être fonction de celle qui existe dans le cadre du Pacte de stabilité de croissance (PSC). Les pays qui ont atteint leur OMT pourront opter pour une certaine relance budgétaire si l'activité fléchit plus que prévu. Mais ceux qui ne sont pas proches de leur OMT doivent résister aux appels en faveur de mesures discrétionnaires, ne serait-ce que parce que l'hypothèse d'un renversement spectaculaire des situations budgétaires — comme on l'a vu durant la phase de ralentissement précédente — ne peut absolument pas être écartée. Ces pays pourraient cependant laisser les stabilisateurs automatiques jouer librement, à condition de se donner pour objectif d'améliorer le solde budgétaire (corrigé des variations conjoncturelles) d'environ ½ % du PIB par an et de rester bien en deçà du plafond de déficit fixé par le traité de Maastricht.

11. À l'horizon du long terme, la mise en place d'une politique budgétaire plus prévisible et efficiente reste un défi fondamental pour plusieurs pays. Le renforcement des règles budgétaires nationales et des mécanismes de gouvernance intérieure sont les options les plus prometteuses pour relever ce défi, et nous nous félicitons des propositions avancées dans ce sens par le rapport UEM @ 10 publié par la Commission. Nous ne sommes pas certains, cependant, que ces propositions permettent de prendre en compte concrètement, sous le volet préventif du PSC, les arbitrages entre l'ajustement budgétaire et les réformes structurelles qui entraînent des coûts budgétaires transitoires mais sont censées dégager une croissance potentielle plus élevée.

Politique structurelle

12. Améliorer la capacité de la zone euro à s'ajuster pour répondre aux disparités qui existent en son sein demeure un enjeu majeur de sa politique structurelle. Il reste encore du chemin à faire, mais les réformes du marché du travail ont contribué néanmoins à la création de quelque 16 millions d'emplois durant la décennie écoulée. Le taux d'emploi se rapproche, ce qui est remarquable, de la cible de 70 % fixée pour 2010 par l'agenda de Lisbonne. De même, le programme de marché unique et les réformes du marché des produits ont rehaussé la productivité des secteurs concernés, même si ce progrès est masqué, dans les données globales, par la plus forte intensité de main-d'œuvre de la croissance. La flexibilité accrue de certains marchés ne s'est pas étendue, toutefois, à de larges pans du secteur stratégique des services. Aussi la croissance des revenus par habitant et l'ajustement aux chocs spécifiquement nationaux ont-ils sans doute été plus lents, et les pressions inflationnistes plus élevées.

13. Dans ces conditions, la dynamique des réformes doit être entretenue et réorientée, de façon coordonnée, selon les grandes lignes prônées dans le rapport UEM@10 de la Commission. En particulier, les programmes de réforme des pays membres doivent être compatibles avec les recommandations faites pour l'ensemble de la zone euro dans le cadre de l'agenda de Lisbonne. Ce dernier met l'accent à juste titre sur l'accélération de la réforme du marché des services (y compris l'application ambitieuse de la directive sur les services) et de l'intégration financière. Nous appuyons les efforts déployés à l'échelle de l'UE pour recueillir davantage de données sur le fonctionnement des marchés et l'efficacité des réformes structurelles, car cela aidera à identifier les réformes qui donnent les meilleurs résultats en termes d'ajustement et se révèlent les plus commodes à cet égard. Nous attendons avec intérêt le débat qui s'ouvrira autour du rapport de la Commission et espérons que des propositions concrètes seront avancées dans ce domaine le moment venu.

Politique commerciale

14. Les membres de l'UE, et d'autres pays avec eux, doivent agir sans tarder pour favoriser la conclusion du cycle de Doha et renforcer le multilatéralisme. La réponse pertinente aux multiples défis lancés par le renchérissement des denrées alimentaires est d'abaisser les obstacles au commerce de produits agricoles et les subventions appliquées dans ce secteur afin de stimuler la production et le libre-échange de ces denrées. Il faut donc résister aux stratégies qui préconisent l'autosuffisance dans ce domaine et suivre de près les politiques menées en matière de biocarburants. En s'appliquant résolument à faciliter une conclusion ambitieuse du cycle de Doha qui libéralise le commerce des produits agricoles, des produits industriels et des services, l'UE peut contrecarrer de façon décisive la montée des pressions protectionnistes.