Discursos

América Latina en una recuperación mundial a ritmo desigual: Cómo gestionar la abundancia

24 de enero de 2011

Texto preparado para la intervención

Buenas tardes. Es un honor y un placer estar aquí y tener la oportunidad de asistir a esta interesante conferencia y dirigirme a este distinguido público.

Me complace particularmente participar en un seminario de tan alto nivel sobre la evolución y las perspectivas económicas y financieras de América Latina en un momento tan auspicioso. El análisis alentador que hemos escuchado en el curso del día apunta a un futuro prometedor para América Latina. Gracias a una coyuntura externa favorable y al sólido ritmo de crecimiento de la actividad, la región está atravesando un momento de excepcional abundancia. En concreto, una confluencia propicia de altos precios para las materias primas y condiciones favorables para el financiamiento externo están ayudando a impulsar un fuerte aumento del consumo y la inversión en la región.

Sin duda, estas fuerzas favorables están haciendo más complejos los retos de la gestión de la política económica. Después de todo, ya se han visto casos en que las épocas de prosperidad terminan en crisis. Por lo tanto, la actual bonanza ofrece perspectivas positivas, pero no es una excusa para darnos por satisfechos.

Tomando como punto de partida esta combinación de abundancia y desafíos, quisiera referirme a las principales tendencias en la economía mundial y su incidencia en América Latina, y analizar asimismo al papel de la región en el proceso necesario y esencial de reequilibrio de la economía mundial.

Dado el enfoque de mis comentarios el día de hoy, no me referiré a los desafíos concretos y especiales a los que se enfrentan muchos países del Caribe, pero sí diré que el FMI está trabajando estrechamente con los países de esta región. De hecho, con nuestros socios caribeños estamos organizando una conferencia y un debate abierto de dos días, que se realizará la próxima semana en Barbados, para analizar a fondo los desafíos de política del Caribe.

El contexto de América Latina

Como se sabe, la mayoría de los países de América Latina soportaron bien la Gran Recesión de 2008/2009, en comparación con otras regiones y con su propia experiencia pasada. No se observaron las masivas crisis bancarias o de balanza de pagos que asediaron a la región en episodios anteriores de tensión mundial. Gracias a esfuerzos previos en afianzar los marcos de política, constituir reservas internacionales y elevar el ahorro público, fue posible reducir los factores potenciales de vulnerabilidad y mejorar la capacidad de resistencia de las economías de la región.

El fortalecimiento de los marcos de política económica que tuvo lugar en numerosos países incluyó, en muchos casos, la adopción de estrategias de metas de inflación y la flexibilización de los regímenes cambiarios, junto con la creación y aplicación de reglas con respecto a la sostenibilidad de las finanzas publicas. En estos países, las autoridades pudieron aplicar políticas anticíclicas eficaces para contrarrestar la crisis mundial, a pesar de que se enfrentaban a shocks externos excepcionalmente severos. Los sistemas financieros internos también se han fortalecido mucho, en parte gracias a la ampliación y el mejoramiento de la calidad del capital y de las reservas de liquidez, la actualización sistemática de los marcos de regulación y supervisión y una mejor gestión del riesgo.

Un aspecto de particular importancia es que la estabilidad macroeconómica de la última década ayudó a que los indicadores de bienestar social y humano de muchos países de América del Sur registraran importantes avances. El hecho de que se evitaran caídas fuertes del producto durante la crisis mundial ayudó a garantizar que se preservaran las mejoras en las condiciones de vida y la reducción de la desigualdad de ingresos alcanzadas antes de la crisis. Esto contrasta notablemente con el pasado, cuando las recesiones o crisis a menudo anulaban estos logros.

Sin embargo, una de las enseñanzas más importantes que deja la Gran Recesión no es para nada novedosa. La lección es que, para apuntalar las políticas que permitirán evitar o superar tensiones en el futuro, hay que aprovechar precisamente los períodos de relativa abundancia y sólido crecimiento. Como seguramente todos se dan cuenta, el momento crucial para sostener y prolongar el actual ciclo de reforma y progreso es ahora mismo.

Perspectivas mundiales y desafíos para América Latina

En cambio, la expansión en la mayoría de las economías avanzadas continúa pero solo a un ritmo moderado, con un crecimiento que en muchos casos es demasiado tímido para reducir significativamente el desempleo. Las importantes brechas del producto y la persistente debilidad de los balances de los hogares y los bancos están frenando el crecimiento del crédito y la demanda privada.

Además, a pesar del ritmo de crecimiento mundial relativamente vigoroso, la expansión aún está expuesta a riesgos a la baja que no son despreciables, tales como (1) preocupaciones con respecto a los vínculos entre las tensiones financieras y la sostenibilidad fiscal —sobre todo en la zona del euro— que podrían perjudicar el crecimiento; (2) la falta de progreso en la formulación de planes creíbles de consolidación fiscal a mediano plazo en muchas economías avanzadas, lo cual podría socavar la confianza y elevar las tasas de interés a largo plazo; y (3) el alto nivel de los precios de las materias primas y los alimentos, que podría poner en peligro la estabilidad macroeconómica y desencadenar tensiones sociales y políticas en los países en desarrollo. Y no se deben pasar por alto los indicios de que el debilitamiento de la cooperación mundial que caracterizó la respuesta ante la crisis agravaría estos riesgos.
En este entorno positivo pero a la vez complicado, las economías avanzadas no disponen de mucho margen de maniobra que les permita lograr un crecimiento más rápido mediante modificaciones de las políticas macroeconómicas internas. En Estados Unidos, los datos y las iniciativas de política recientes hacen pensar que el crecimiento en 2011 superará levemente las previsiones, pero los mercados financieros están a la espera de señales de surgimiento de un consenso político en torno a la consolidación fiscal a mediano plazo. Otros países o bien ya no tienen margen para una nueva expansión fiscal, o bien se están viendo empujados a endurecer de inmediato sus políticas presupuestarias debido a las presiones del mercado financiero. En este contexto, las políticas monetarias acomodaticias adoptadas en las economías avanzadas hasta ahora han sido encomiables y adecuadas.
En cuanto a los precios de las materias primas, algunos están rondando máximos históricos. Esto se debe, en parte, a dificultades a corto plazo en la oferta o producción de ciertos productos agrícolas. Sin embargo, el factor más destacado es el vigoroso crecimiento de economías claves de Asia, donde el uso intensivo de materias primas ha aumentado, y donde el crecimiento de la demanda ha sobrepasado la expansión de la oferta a corto plazo. Si bien esto en general es una buena noticia para varias economías de América Latina, también complica la gestión de la política monetaria y el manejo macroeconómico en todos los países.

El siguiente paso: La búsqueda de una solución mundial

La descripción de las tendencias básicas y los riesgos de las perspectivas mundiales conduce, de forma más o menos inevitable, a la conclusión de que la formulación y aplicación coherente y oportuna de iniciativas de política para reequilibrar el crecimiento mundial y reducir la vulnerabilidad del sector financiero será crucial para sostener la expansión mundial. Dicho de otro modo, lo que se necesita en este momento es formular la política económica desde un enfoque cooperativo y multilateral que ofrezca posibilidades reales de obtener resultados mutuamente ventajosos.

El poder y la eficacia potencial de la cooperación mundial quedaron claramente demostrados durante la fase aguda de la crisis de 2008/2009. En cambio, los titulares recientes de la prensa denotan el escepticismo de muchos analistas con respecto a si el G-20 puede lograr resultados cuando no hay un sentido de peligro inminente y compartido. Mi opinión es decididamente más positiva. El proceso de cooperación mundial en materia de políticas aún está vivo y sigue siendo necesario, pero se está tornando más complejo y arduo dadas las características de la recuperación a ritmo desigual.

De hecho, el estallido de la crisis motivó la creación por parte de los líderes del G-20 de un nuevo marco de cooperación internacional que podría aportar un mecanismo valioso y sin precedentes para la formulación de políticas económicas y financieras coherentes a escala mundial. Concretamente, el “Marco para un crecimiento sólido, sostenible y equilibrado” de los líderes del G-20 representa un proceso multilateral a través del cual los países de dicho grupo ―incluidos Brasil, México y Argentina― han definido objetivos generales para la economía mundial y las políticas específicas que se necesitan para alcanzarlos.

Los líderes del G-20 también se comprometieron a llevar a cabo un “Proceso de Evaluación Mutua” para monitorear sus avances hacia el cumplimiento de los objetivos comunes. Por su parte, el personal del FMI está proporcionando apoyo técnico y analítico a este proceso, valiéndose de aportes de otras organizaciones internacionales sobre temas como los mercados de trabajo y de productos, los mercados financieros y el comercio. Entre los primeros resultados de este proceso figura un conjunto de compromisos de política de cada uno de los integrantes del G-20 que se hicieron públicos el pasado mes de noviembre durante la cumbre celebrada en Seúl. En la actualidad, el Grupo de Trabajo sobre el marco del G-20 está elaborando un programa concreto para impulsar este proceso conforme a los compromisos especificados en la declaración de los líderes en la cumbre de Seúl.

¿Qué políticas concretas se necesitan a corto plazo?

En las economías avanzadas, las tareas más urgentes son acelerar la reparación y restructuración de los sistemas financieros, y comprometerse a aplicar planes creíbles de consolidación fiscal. Hasta que el crecimiento empiece a reducir los amplios márgenes actuales de capacidad ociosa—y siempre que la inflación no sea un factor de preocupación en las economías avanzadas— los bancos centrales lógicamente mantendrán una política económica acomodaticia.

Mientras tanto, las economías emergentes tienen que vigilar las presiones de recalentamiento, y al mismo tiempo aprovechar las ventajas del bajo nivel de las tasas de interés mundial y, en algunos casos, del auge de los ingresos de exportación de materias primas. Un aspecto de máxima importancia es que muchos países tendrán que recalibrar sus políticas macroeconómicas para que la demanda y la producción no excedan de los recursos disponibles. Caso contrario, aumentarán rápidamente los riesgos del ciclo clásico de auge y crisis.

A los países con cuantiosos superávits en cuenta corriente les convendría reorientar parte de su demanda interna hacia las importaciones. Los países con déficits externos, como muchos de América Latina, tendrán que proceder con precaución, de manera que los aumentos de la demanda interna permanezcan dentro de márgenes sostenibles. Todos tienen que mantenerse alerta ante los posibles factores de vulnerabilidad del sector financiero y ante el riesgo de aumentos excesivos de los precios de las acciones. Desde luego, estas políticas ayudarían a sostener el crecimiento de América Latina, pero también contribuirían a una reducción duradera de los desequilibrios mundiales.

Cómo aprovechar la afluencia de capitales

En este contexto multilateral, la afluencia de capitales hacia los mercados emergentes ha sido uno de los temas centrales del debate público en el último año. Esto no es sorprendente: después de todo, en los 12 meses transcurridos hasta el final de septiembre de 2010, las economías emergentes de América Latina y Asia recibieron más flujos netos de capital que en cualquiera de los últimos 10 años.

Naturalmente, esta experiencia reciente debe mantenerse en perspectiva. En primer lugar, es importante subrayar que el rápido crecimiento de los flujos de capital refleja una recuperación después de la repentina interrupción experimentada a raíz de la crisis. En segundo lugar, y lo que quizá sea más importante, teniendo en cuenta las perspectivas de crecimiento sólido y sostenido de las economías emergentes —y reconociendo que los activos de estas economías a largo plazo siguen teniendo un peso notablemente insuficiente en las carteras de inversión institucional de las economías avanzadas— es fácil llegar a la conclusión de que la fuerte afluencia de capital hacia los mercados emergentes será una característica estructural de los mercados financieros mundiales que durará muchos años.

De hecho, la perspectiva de afluencias de capital sostenidas subraya la confianza de que en las economías emergentes se mantenga un sólido crecimiento. Los rendimientos excepcionalmente bajos en los mercados de bonos de las economías avanzadas y las políticas monetarias acomodaticias aplicadas por estas economías se suman a estos factores domesticos más fundamentales.

Una consecuencia clave de estos desarrollos es que las economías emergentes tendrán que absorber de manera eficaz no solo la recuperación a corto plazo de los flujos de capital tras la interrupción ocurrida en 2008/2009, sino también el aumento tendencial de estos flujos en los próximos años. Esta perspectiva —como otros fenómenos recientes— entraña a la vez evidentes ventajas y desafíos. Aprovechar los posibles beneficios requiere implementar una serie de reformas estructurales, tales como medidas para desarrollar y profundizar aún más los mercados financieros, y para eliminar los persistentes obstáculos que frenan una mejora de la productividad. Conjuntamente, estas medidas reforzarán el crecimiento potencial y permitirán a las economías absorber el capital externo de manera más eficiente y eficaz. Afortunadamente, las condiciones actuales brindan una excelente oportunidad para que los países afronten estas cuestiones fundamentales, que en otras etapas del ciclo económico pueden ser mucho más difíciles de resolver.
A corto plazo, sin embargo, es evidente que la afluencia de capitales hacia las economías emergentes está contribuyendo a estimular la demanda interna, ya de por sí vigorosa. Si bien en algunos casos esto será útil para fomentar un reequilibrio positivo que permita depender más de la demanda interna y menos de la externa, en otros casos la fuerte afluencia de capitales podría contribuir a un recalentamiento y a desequilibrios en el sector financiero, por ejemplo debido a descalces de monedas o a un crecimiento excesivo del crédito, o incluso a fuertes aumentos de precios de los activos.

Un tercer riesgo potencial creado por los flujos de capitales, al que se ha prestado mucha atención en América Latina, es que estos flujos pueden actuar como un freno para el crecimiento, si generan una fuerte apreciación del tipo de cambio. Si bien este último punto domina los titulares de la prensa, de hecho es poco probable que represente un problema a corto plazo para América Latina, dado que la caída de la demanda agregada no es una preocupación importante. Y si se convierte en un problema, podría afrontarse con relativa facilidad aplicando una política monetaria más expansiva.

Es necesario mantener el equilibrio macroeconómico y financiero, especialmente para las economías emergentes con déficits de la cuenta corriente externa, para evitar que una interrupción repentina de los flujos de capital, por la razón que sea, genere una reducción brusca de la demanda interna.

Para afrontar los riesgos de inestabilidad macroeconómica y financiera, la recomendación general a todas las economías emergentes es actuar en múltiples frentes, teniendo en cuenta que debería permitirse que el impacto de un aumento permanente de los flujos de capital en la economía a nivel más general evolucione con el tiempo, ampliando los beneficios potenciales a largo plazo.

Es esencial que las palancas básicas de la política macroeconómica —la política fiscal, la política monetaria y el tipo de cambio— se utilicen para respaldar un crecimiento equilibrado. Las medidas de política apropiadas variarán de un país a otro, pero lo más probable es que incluirán algunos de los elementos siguientes:

• Medidas para absorber el impacto de la afluencia de capitales mediante la flexibilidad cambiaria ―donde los tipos de cambio no estén claramente sobrevaluados― y posiblemente también mediante una intervención cambiaria bien diseñada. Es importante reconocer que parte de la apreciación prevista constituye un fenómeno de equilibrio y una manifestación de éxito y madurez. Además, la flexibilidad cambiaria seguramente reducirá los incentivos para un exceso de afluencias especulativas, eliminando el margen para efectuar apuestas “en una sola dirección”.

• Ajustar la combinación de políticas macroeconómicas fiscales y monetarias aplicando una política fiscal más restrictiva para mantener un ritmo sostenible de crecimiento de la demanda y, si las condiciones lo permiten, reducir las tasas de interés de política monetaria. Esto es especialmente necesario si el estímulo fiscal proporcionado en un período anterior aún no ha sido totalmente revertido. En aquellos países que necesitan un ajuste fiscal fundamental, las condiciones favorables actuales presentan una oportunidad excepcional para la acción.
Más allá de la respuesta macroeconómica, podrían resultar útiles otras medidas como las siguientes:

• Fortalecimiento de las medidas prudenciales en el sistema financiero, por ejemplo, elevando las relaciones préstamo-valor si el sector inmobiliario se expande con excesiva rapidez o imponiendo restricciones a la composición del financiamiento si la intermediación bancaria de los flujos de capital aumenta con excesiva velocidad.

• En algunos casos, se podría considerar la aplicación de controles de capital entre las herramientas que disponen las autoridades, pero estos controles no deberían sustituir a las medidas macroeconómicas y prudenciales necesarias.

• Naturalmente, las reformas estructurales —incluido el desarrollo del sector financiero— contribuirán a expandir el potencial de crecimiento y a reforzar la capacidad de resistencia a los shocks. De hecho, estas reformas constituyen un aspecto esencial de los programas de política del marco adoptado por el G-20.

¿Es diferente América Latina?

Una pregunta natural es si estas políticas serán eficaces para América Latina. Después de todo, la mayor parte de los países latinoamericanos son distintos de otros países de mercados emergentes en varios aspectos importantes:

• Las cuentas de capital son considerablemente más abiertas, lo que hace que sean más susceptibles a fuertes aumentos de la afluencia de capitales.

• Los marcos de política económica permiten un mayor grado de flexibilidad cambiaria, en ambas direcciones. La contrapartida de esto es una menor posibilidad para recurrir a la intervención cambiaria y la acumulación de reservas internacionales.

• Los saldos en cuenta corriente se mantienen en déficit —a diferencia de varias economías asiáticas clave. Además, las cuentas corrientes se han deteriorado en los últimos tiempos —a pesar del aumento de los ingresos fiscales vinculados a las materias primas— dado que el año pasado la demanda interna real se expandió a un ritmo más acelerado que el producto. En este sentido, las economías de América Latina tienen mucho menos espacio para un mayor debilitamiento de la cuenta corriente.

América Latina deberá evitar la acumulación de excesos financieros y auges de la demanda, que fueron el factor crítico en los episodios anteriores de auge y crisis y siguen siendo uno de los riesgos fundamentales. En términos generales, convendría:

Aprovechar la mayor flexibilidad cambiaria de la región para no incentivar la afluencia temporal de capitales y ajustarse al aumento de los ingresos fiscales vinculados a las materias primas. Algunos países como Canadá y Noruega son buenos ejemplos en este sentido. La experiencia internacional parece indicar que el auge de la demanda es menor cuando la flexibilidad cambiaria es mayor. De hecho, incluso un ajuste temporal excesivo del tipo de cambio puede formar parte de la solución a fuertes aumentos que se consideren temporales. Es importante recordar que la afluencia de capitales está impulsada por factores estructurales, y estos implican cierto grado de apreciación real de equilibrio. La resistencia excesiva a este ajuste es un camino lamentablemente muy trillado hacia aumentos excesivos de la inflación y mayor volatilidad económica.

Evitar que la política fiscal alimente un auge insostenible de la demanda. En primer lugar, será importante revertir el estímulo fiscal anterior a medida que se cierre la brecha del producto, pasando de una orientación fiscal expansiva hacia una orientación al menos neutral. Este es un problema conocido que afecta a Brasil, por ejemplo. En este contexto, al evaluar la necesidad de ajuste fiscal será necesario tomar en cuenta el impacto de las actividades cuasifiscales, incluidas aquellas adoptadas por los bancos de desarrollo estatales. Un posible enfoque sería limitar el crecimiento del gasto a los aumentos de los ingresos estructurales, en lugar de incluir también las ganancias vinculadas a un auge temporal.

Fortalecer y desarrollar nuevas políticas macroprudenciales. En este ámbito, mis colegas del FMI y yo les recomendaríamos actuar rápidamente y no esperar a que se genere un consenso mundial para elaborar directrices sobre políticas óptimas. De hecho, puede avanzarse mucho tomando como base las experiencias anteriores de cada país. Varios países de América Latina —como Brasil, Colombia y Perú— ya han establecido normas útiles para amortiguar el ciclo de crédito, como el provisionamiento dinámico o cíclico. Si es necesario, algunos países pueden reforzar las normas relacionadas con la naturaleza y las fuentes de financiamiento del sistema bancario nacional.

América Latina en la economía mundial

Con respecto al contexto mundial, puede argumentarse que América Latina ha contribuido al reequilibrio mundial ya que la demanda interna está creciendo a un ritmo más vigoroso incluso que su producto. Sin embargo, haga lo que haga América Latina, no será suficiente por sí solo para alcanzar el objetivo de un crecimiento mundial sólido, sostenible y equilibrado. Como señalé anteriormente, es necesario, como mínimo, adoptar un enfoque multilateral coherente para lograr estos objetivos mundiales. El marco adoptado por el G-20 y el Proceso de Evaluación Mutua pueden constituir el núcleo del plan de acción. Mis colegas del FMI y yo confiamos en poder colaborar con todos los países miembros de América Latina para ayudar a garantizar que las oportunidades excepcionales que se presentan en este momento puedan aprovecharse y mantenerse. Ahora más que nunca es el momento de actuar.

Gracias por su atención.