Boletín del FMI: El FMI reforma la política sobre el crédito con acceso excepcional
22 de mayo de 2018
La reforma de la política crediticia brinda más flexibilidad para determinar los niveles de deuda de un país (Foto: Logotipo del FMI)
PRÉSTAMOS DEL FMI
Los objetivos generales de la reforma —que incluye la eliminación de la "exención sistémica" creada en 2010— consisten en ayudar a promover una resolución más eficiente de los problemas de deuda soberana y evitar costos innecesarios para el país miembro, sus acreedores y el sistema general.
"La última reforma de nuestro marco crediticio forma parte de un programa de reforma más amplio encaminado a una resolución más eficiente de las crisis de deuda soberana cuando ocurren, y también busca prevenirlas", explica Sean Hagan, Consejero Jurídico del FMI.
"La reforma está concebida con cuidado para que el FMI pueda continuar proporcionando financiamiento y asistiendo a los países miembros a solucionar problemas de la balanza de pagos, como la presencia de riesgos de contagio", señala Hugh Bredenkamp, Subdirector del Departamento de Estrategia, Políticas y Evaluación del FMI.
Evolución del marco de "acceso excepcional"
A fines de la década de 1990 y comienzos de la de 2000, el FMI proporcionó financiamiento a una serie de países miembros aquejados por crisis de la cuenta de capital, que, en varias ocasiones, implicó un "acceso excepcional" a los recursos de la institución; es decir, un financiamiento que superó en monto los límites normales de los créditos del FMI. Los requisitos necesarios para justificar entonces estos voluminosos programas de crédito eran "circunstancias excepcionales", que no estaban definidas con claridad. En consecuencia, el FMI se expuso a presiones para suministrar grandes volúmenes de financiamiento aun cuando las posibilidades de éxito de los programas no eran tan certeras como deberían haberlo sido en función del nivel de riesgo que estaba asumiendo la institución.
Frente a esas inquietudes, el FMI estableció un marco integral para la política sobre acceso excepcional en 2002. Dicho marco le permite brindar financiamiento a gran escala ante una crisis de la cuenta de capital únicamente si se reúnen cuatro condiciones, una de las cuales es una "gran probabilidad" de que la deuda del país miembro sea sostenible. Este es el segundo criterio para el acceso excepcional.
Los otros tres tienen que ver con el hecho de que un país miembro experimente necesidades de la balanza de pagos excepcionalmente elevadas; tenga posibilidades de obtener o recuperar acceso a los mercados de capital privados, y disponga de la capacidad institucional y política necesaria para implementar un programa respaldado por el FMI y se comprometa en consecuencia.
Con respecto al segundo criterio, sobre la sostenibilidad de la deuda, si la condición de gran probabilidad está dada, el FMI puede prestar sin requerir una operación de deuda. Por otra parte, si esa condición no se cumple, por lo general se necesita una reestructuración de la deuda suficientemente profunda como para restablecer la sostenibilidad de la deuda con una gran probabilidad antes de que el FMI pueda activar un préstamo. No hay un término medio entre proporcionar financiamiento y exigir una profunda reducción de la deuda. Por lo tanto, para los países miembros cuya deuda se considera "sostenible, pero no con gran probabilidad", la operación de reducción de la deuda podría constituir una medida innecesariamente drástica.
La rigidez inherente del marco de acceso excepcional creado en 2002 se vio puesta a prueba en 2010, en el contexto del primer programa respaldado por el FMI que acordó Grecia. Como el FMI no consideraba que la deuda griega fuera sostenible con gran probabilidad, el marco exigía una reducción inicial de la deuda. Sin embargo, existía en ese momento la grave preocupación de que esa operación causara un contagio agudo tanto dentro de la zona del euro como más allá de ella. Eso llevó al FMI a crear una "exención sistémica" para los casos en que hubiera una incertidumbre significativa en torno a la sostenibilidad de la deuda. En esos casos, la exención permitía el financiamiento a gran escala sin una operación de reducción de la deuda si se planteaba un fuerte riesgo de contagio sistémico internacional (véase el gráfico).
Las deficiencias salen a la luz
Aunque la exención sistémica representó un paso hacia una mayor flexibilidad, adolecía de varias deficiencias, que quedaron expuestas con el correr del tiempo.
- Primero, la exención no logró mitigar el contagio, lo cual es comprensible. Al no resolver las inquietudes del mercado en torno a las vulnerabilidades básicas de la deuda, era poco probable que la exención generara confianza en el mercado y, así, limitara el contagio.
- Segundo, al reemplazar derechos en vencimiento del sector privado con derechos oficiales, agravó el "riesgo de subordinación" para los acreedores privados —es decir, el riesgo de que los derechos privados tengan menos prioridad que los oficiales en caso de cesación de pagos—, lo cual dificulta la recuperación del acceso al mercado que busca el país.
- Tercero, por las dos razones precedentes, la exención sistémica acarreó costos y riesgos sustanciales para el país miembro y para el FMI. En particular, postergó el restablecimiento de la sostenibilidad de la deuda, empañó las perspectivas de éxito del programa de política económica del país y erosionó las salvaguardias de los recursos del FMI.
- Por último, la exención planteaba la posibilidad de agudizar el "riesgo moral" en el sistema financiero internacional; es decir, la tendencia de los acreedores de otorgar préstamos excesivos a un ente soberano a tasas de interés que no reflejan del todo su riesgosa situación de deuda porque estiman que es probable que se beneficien de un salvataje en caso de que estalle una crisis de deuda soberana.
Un marco reformado, más calibrado, pero debidamente flexible
La política reformada, que el FMI expuso en una serie de documentos publicados en 2013, 2014 y 2015, busca incorporar dos mejoras importantes al marco vigente.
Primero, elimina la exención sistémica, por las razones ya mencionadas.
Segundo, le brinda al FMI flexibilidad adecuada para supeditar el financiamiento a una variedad más amplia de operaciones de deuda; entre ellas, la opción de modificar el perfil de la deuda —es decir, conceder una breve prórroga de los vencimientos encuadrados por el programa, generalmente sin reducir el principal ni los cupones—, que es menos problemática.
Al igual que la anterior, la política reformada prescribe que, cuando la deuda es claramente sostenible (digamos que se encuentra en la "zona verde"), el FMI continuará utilizando el papel de catalizador y brindará financiamiento de respaldo al país miembro sin exigirle ninguna operación de deuda. Cuando la deuda es claramente insostenible (se encuentra en la "zona roja"), se seguirá exigiendo una reestructuración de la deuda pronta y definitiva a fin de restablecer su sostenibilidad con "gran probabilidad".
Sin embargo, si se determina que la deuda de un país es sostenible, pero no con gran probabilidad (se encuentra en la "zona gris"), la nueva política le permite al FMI otorgar acceso excepcional sin exigir una reducción de deuda previa, a condición de que el país miembro reciba también financiamiento de otros acreedores (oficiales o privados) durante el programa. Este financiamiento debe ser de una escala y otorgarse en condiciones que i) contribuyan a mejorar las perspectivas de sostenibilidad de la deuda del país miembro, sin necesariamente llevar de inmediato la sostenibilidad de la deuda a la zona verde; y ii) ofrecer suficientes salvaguardias de los recursos del FMI.
La nueva política no presume automáticamente que se implementará al comienzo una modificación del perfil ni ninguna otra opción particular cuando la deuda se encuentra en la zona gris. De hecho, las circunstancias específicas que atraviesa el país miembro son lo que determinará la opción más adecuada entre una serie de alternativas que podrían cumplir las dos condiciones citadas.
En una situación en la cual el país miembro conserva el acceso al mercado o en la cual el volumen de derechos privados que vencen durante el programa es pequeño, se podría mantener una exposición privada suficiente sin necesidad de reestructurar esos derechos.
Si, por otra parte, el país miembro ha perdido acceso a los mercados, y los derechos privados que vencen durante el programa drenarían significativamente los recursos disponibles, por lo general correspondería proceder a modificar el perfil de tales derechos. Esto podría conducir a una trayectoria de ajuste ligeramente menos rigurosa y, a la vez, reduciría el volumen de financiamiento requerido del FMI. Aunque la modificación del perfil es una modalidad de reestructuración de la deuda, probablemente resulte menos costosa para el deudor, los acreedores y el sistema que una reestructuración de deuda definitiva.
La proporción de la deuda cuyo perfil se modifica se determinaría caso por caso, teniendo en cuenta que no es aconsejable alterar el perfil de una categoría particular de deuda si los costos para el país miembro —incluido el riesgo para la estabilidad financiera nacional— superan los beneficios potenciales. Por ejemplo, los instrumentos de deuda a corto plazo (basado en el vencimiento original), los créditos comerciales y la deuda denominada en moneda local rara vez han formado parte de una reestructuración.
Con la nueva política, el financiamiento que pueda necesitarse de acreedores bilaterales oficiales podría adoptar la forma de una prórroga de los vencimientos vigentes y/o la de nuevos compromisos de financiamiento.
La política también le permitirá al FMI hacer frente a casos extremos poco frecuentes en los cuales ni siquiera es viable la modificación del perfil de la deuda porque el riesgo de contagio es tan grave que resulta imposible controlarlo recurriendo a medidas de política defensivas normales. En esos casos excepcionales, el FMI podría brindar financiamiento a gran escala sin una operación de deuda, pero exigiría que sus socios oficiales proporcionen fondos en condiciones suficientemente favorables como para garantizar la sostenibilidad de la deuda y salvaguardar los recursos del FMI.
Una forma de hacerlo sería teniendo la seguridad de que las condiciones del financiamiento proporcionado por otros acreedores oficiales pueden modificarse en el futuro de ser necesario (por ejemplo, en caso de que se concreten riesgos a la baja). Si los socios oficiales no ofrecen tal seguridad (o si la deuda del país miembro se consideraba insostenible desde el principio), las condiciones del financiamiento oficial tendrían que ser suficientemente favorables como para llevar la deuda a la zona verde.
Básicamente, todas estas opciones ilustran la flexibilidad adecuada plasmada en el nuevo marco (véase el gráfico).
Además de mejorar el segundo criterio de acceso excepcional, la política reformada alteró también el tercero, que se refiere al acceso al mercado. El Directorio confirmó que el tercer criterio, que requiere que un miembro tenga perspectivas de obtener o recuperar acceso al mercado, se mantiene vigente aun si existen compromisos indefinidos de respaldo oficial para el período posterior al programa. Asimismo, dejó en claro que el plazo para que un país miembro obtenga o recupere el acceso al mercado debe coincidir con el inicio de los reembolsos de sus obligaciones al FMI, y no cuando llegue el momento del último, como podría haber dejado entrever la formulación original del criterio.
Resumiendo
Esta reforma constituye un componente central del programa de trabajo cuatripartito sobre resolución de crisis de deuda soberana que el Directorio Ejecutivo del FMI avaló en 2013. La reforma es continuación de una serie de conversaciones y consultas del Directorio con los interlocutores del tema durante los tres últimos años. Antes de la última reforma de la política de acceso excepcional, el FMI ya había completado dos de los cuatro componentes:
- En octubre de 2014, el Directorio Ejecutivo avaló disposiciones críticas de las cláusulas reforzadas de acción colectiva en contratos internacionales de bonos soberanos para reducir su vulnerabilidad a los acreedores reticentes en casos de reestructuración de la deuda. Muchos miembros ahora incluyen cláusulas acordes con estas disposiciones críticas en nuevas emisiones internacionales de deuda.
- En diciembre de 2015, el Directorio aprobó la reforma de la política del FMI sobre la no tolerancia de atrasos ante acreedores bilaterales oficiales, que le permite a la institución otorgar préstamos cuando existen atrasos frente a acreedores bilaterales oficiales en circunstancias cuidadosamente delimitadas.
Más adelante este año, el FMI examinará el componente final del programa de trabajo sobre la reestructuración de la deuda soberana, analizando, entre otras cosas, cuestiones relacionadas con la interacción entre deudores y acreedores, incluida la política sobre otorgamiento de préstamos en condiciones de atraso frente a acreedores privados.
Sumadas, estas cuatro facetas contribuirán a facilitar la resolución de las crisis de deuda soberana, beneficiando al sistema financiero internacional en su totalidad.